Macroeconomia - Perspectivas 2027

A eleição passa, mas as incertezas fiscais persistem

A economia dos EUA segue demonstrando resiliência, sustentada em parte pelo forte investimento em inteligência artificial, mesmo diante dos choques geopolíticos e dos juros elevados. Essa resiliência permite ao Fed concentrar-se nos riscos inflacionários, após a alta dos preços de energia voltar a pressionar a inflação em 2026. Neste cenário, o Rabobank prevê nova alta de 25 p.b. (pontos-base) na reunião de dezembro de 2026, levando os juros para 4,00-4,25%, patamar que deve ser mantido durante todo o ano de 2027. Contudo, a perspectiva de queda da inflação para 2,2% no final de 2027 deve abrir espaço para o início dos cortes apenas em 2028. Além da política monetária, as eleições legislativas de novembro de 2026 representam outro fator relevante para 2027, com uma provável divisão do Congresso limitando novos estímulos fiscais do governo Trump, mas sem uma solução para a trajetória da dívida pública. Assim, mesmo com alguma queda esperada para os juros longos, preocupações fiscais e geopolíticas devem mantê-los historicamente elevados.

No front doméstico, Luiz Inácio Lula da Silva foi reeleito para um quarto mandato presidencial, com 51,8% dos votos válidos, ante 48,2% de Flávio Bolsonaro, revertendo ineditamente o resultado do primeiro turno. Não obstante, o Presidente iniciará o novo mandato diante de um país bastante dividido e de um Congresso com perfil mais conservador e potencialmente mais hostil ao governo, o que tende a limitar tanto o espaço para uma expansão fiscal mais agressiva quanto a capacidade de aprovação de reformas estruturais. No fiscal, o grande desafio tem ponto de partida pior, com promessas de campanha ainda precisando ser incorporadas ao Orçamento de 2027, o que complica o resultado primário, restringe ainda mais o espaço para despesas discricionárias e pressiona mais ainda uma dívida bruta que já é alta. Assim, as demandas sociais referendadas pelas urnas deixam pouco espaço de ajuste pelo lado das despesas. O esforço de consolidação tende, portanto, a sergradual, permitindo resultados primários próximos do equilíbrio, mas ainda insuficientes para estabilizar a dívida pública. Dessa forma, mesmo após a definição eleitoral, a trajetória fiscal continuará como a mais importante fonte de incerteza e de risco para a formação de preços dos ativos brasileiros.

O PLOA de 2027 prevê superávit primário de 0,5% do PIB, mas o resultado efetivo, após precatórios e demais abatimentos, seria de apenas 0,1% do PIB. Em nosso cenário, esperamos o cumprimento das regras fiscais atuais, implicando estímulo fiscal levemente negativo em 2027 e sem novas medidas extraordinárias de gastos ou renúncias de receitas. Entretanto, as medidas anunciadas durante a campanha eleitoral devem consumir parte importante do espaço aberto pelo menor crescimento das despesas obrigatórias. O governo estima impacto de R$ 53,6 bilhões, com cerca de R$ 20 bilhões a serem acomodados por remanejamentos (entre elas Bolsa Família e Desenrola 3.0). A implementação da reforma tributária também será relevante, com a CBS e o Imposto Seletivo substituindo tributos federais atuais e arrecadação prevista de R$ 678,8 bilhões, sendo a definição da alíquota da CBS um importante ponto de atenção. Ainda assim, o ajuste fiscal previsto permanece insuficiente para estabilizar a dívida. Mais importante será a agenda fiscal do governo eleito e permitirá avaliar com maior precisão a trajetória da dívida nos próximos anos. Prevemos que a dívida bruta aumentará de 83,6% do PIB em 2026 para 87,2% em 2027.

A atividade econômica apresenta sinais mais claros de desaceleração na segunda metade de 2026. Os efeitos defasados da política monetária restritiva têm limitado o consumo e os investimentos, enquanto o mercado de trabalho, embora ainda robusto, começa a perder dinamismo. Vemos crescimento do PIB de 1,8% em 2026. Para 2027, vemos umviés negativo para a nossa expectativa de crescimento em 2,2%. A eventual redução dos juros deverá contribuir gradualmente para a recuperação da demanda doméstica, mas a incerteza quanto à política econômica no próximo governo e o baixo carrego estatístico pesam cada vez mais sobre a retomada do crescimento. Além disso, o cumprimento das regras fiscais deverá implicar menor impulso fiscal, reduzindo o suporte do setor público à economia, enquanto um ajuste expressivo pelo lado das despesas parece menos provável.

A inflação que começou a mostrar sinais de desaceleração após os choques observados no início do ano, voltou a surpreender para cima, e esperamos alguma reaceleração no último trimestre de 2026, principalmente em alimentos e serviços. Neste cenário, mantemos nossa projeção de IPCA de 5,1% em 2026. Para 2027, projetamos inflação de 4,1%, ainda com riscos assimétricos para cima. Além dos efeitos do super El Niño, a implementação da reforma tributária e uma eventual redução da jornada de trabalho podem trazer pressões adicionais de custos. Esperamos também a retirada das medidas que limitaram o repasse da alta do petróleo em 2026, embora a queda projetada para a commodity em 2027 deva limitar seu impacto sobre os combustíveis.

O Banco Central segue conduzindo o ciclo de flexibilização monetária com cautela, diante de expectativas de inflação ainda acima da meta e riscos altistas para 2027. No cenário externo, as incertezas geopolíticas e a perspectiva de juros elevados pormais tempo nos EUA mantêm as condições financeiras globais desafiadoras. Apesar da desaceleração da atividade e da melhora da inflação no curto prazo, esperamos que o Copom interrompa o ciclo de cortes em 13,75% ainda em 2026. Para 2027, a continuidade da moderação da atividade e maior evidência de convergência da inflação devem permitir a retomada gradual dos cortes a partir de março. Contudo, os riscos inflacionários domésticos e externos devem manter a política monetária em terreno restritivo. Neste cenário, projetamos a Selic em 12,00% ao final de 2027.

Em 2026, o real apreciou-se 2,3% em relação ao dólar, mesmo com a moeda americana avançando 4,0% frente aos pares de países avançados, indicando a predominância de fatores domésticos. Para 2027, o Rabobank espera um dólar relativamente fortalecido, sustentado pelos juros elevados nos EUA e pelas fragilidades em outras economias avançadas. Do lado doméstico, as contas externas devem continuar oferecendo suporte ao real, com saldo comercial robusto mesmo diante da queda esperada do petróleo, enquanto o déficit em conta corrente deverá seguir financiado pelos ingressos de IDP. Contudo, a retomada dos cortes na Selic, enquanto o Fed mantém os juros inalterados, reduzirá o diferencial de juros e o suporte do carry trade. Por outro lado, a robustez das contas externas deverá atenuar esse efeito. Além disso, a definição da política fiscal do próximo governo será determinante para a percepção de risco. Estimamos o dólar em R$ 5,35 ao fim de 2026 e R$ 5,30 ao fim de 2027.

Pontos de Atenção:

Como vetor de apreciação do real brasileiro, o diferencial de juros ainda permanece elevado, favorecendo operações de carry trade. Balança comercial e influxos de capital continuam ainda robustos.

Como vetor de depreciação do real brasileiro, o fortalecimento do dólar global, com juros americanos mais altos por mais tempo. Do lado doméstico, a fragilidade fiscal e dúvidas quanto disposição para consolidação fiscal pós eleição.